Arthur Hayes：黑與白的對決——探索人性深處的道德拉鋸戰

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鄧小平曾經問及其實施中國經濟體制時，與毛澤東主席的「純正」社會主義或馬克思主義相矛盾的務實做法時，有名地說：「不管黑貓白貓，捉到老鼠就是好貓。」然而，習近平卻更進一步，宣稱他計劃實施「中國特色社會主義」。我不太確定那究竟是什麼意思，但我猜想它意味著「社會主義」就是習近平所說的那樣。

鑑於習近平是漢族人，這意味著中國有一種具有中國特色的社會主義體制。這有點奇怪，但事實就是當你是皇帝時，你可以自己定義。如果你曾經聽過賀錦麗在沒有提示器的情況下演講，你就會明白我在說什麼。在「自由」、皮卡車和多力多滋的國度裡，也有類似的詭辯在運作。我想對於美國霸權的經濟體制，給這種可塑性的經濟「主義」加上我自己的解釋。我將把新當選總統川普所實施的政策稱為「具有中國特色的美國資本主義」。

與鄧小平一樣，統治美國霸權的精英階層並不在乎經濟體制是資本主義、社會主義還是法西斯主義，而在乎實施的政策是否有助於他們保住權力。自1913年美國聯邦儲備銀行成立以來，美國就不再是純粹的資本主義國家了。資本主義意味著富人在做出錯誤決策時會失去金錢。然而，隨著私有化收益和社會化損失對國家造成沉重代價，並導致內陸地區可憐人和沿海精英階層之間出現極端的階級分化，羅斯福總統不得不進行糾正，通過新政來向窮人分發一些利益。現在和當時一樣，向落後群眾提供更多政府補助並不是富有的所謂資本家們所喜歡的政策。

隨後，從1980年代里根時期開始，擺盪回到了極端的企業社會主義。接著是新自由主義的中央銀行印鈔政策，將資金注入金融服務業，希望財富能夠從上而下滲透，直到2020年COVID大流行爆發為止。面對危機，川普總統秉承了內心的羅斯福精神，自新政以來直接向所有人發放了最多的現金。2020年至2021年間，美國印製了存在量的40%的美元。川普開啟了經濟刺激支票的派對，拜登總統在其執政期間也繼續了這種受歡迎的補貼。然而，從2008年到2020年以及2020年到2022年期間，政府的資產負債表卻出現了一種奇怪的變化。

2009年至2020年第二季度是滴漏經濟學的高峰期，由央行印鈔資助，委婉地稱為量化寬鬆(QE)。如你所見，經濟(名目GDP)的增長速度比國家債務的累積慢。換句話說，富人將政府的補貼花費在資產上。這類交易並未產生任何實際的經濟活動。因此，用債務資金向富有的金融資產持有人發放數萬億美元,只會增加債務與名目GDP的比率。

從2020年第二季度到2023年第一季度,川普和拜登扭轉了這一趨勢。他們的財政部發行債務,由美聯儲購買並印製美元(QE),但不是將資金發放給有錢人,而是直接將支票寄給每個人。窮人實際上在銀行賬戶裡獲得了現金。很明顯,摩根大通的CEO傑米·戴蒙由於政府轉賬的交易費用而賺了一筆,他是美國的李嘉誠,你逃不掉要付給這個老頭錢。窮人之所以窮,是因為他們把所有的錢都花在商品和服務上,這正是他們在這一時期所做的。經濟因此蓬勃發展,因為貨幣流通速度遠高於1。也就是說,1美元的債務創造了超過1美元的經濟活動。對政府來說,這是一個良好的結果。

我想再進一步探討一下,銀行如何能夠無限制地為財政部融資。

財政部發行債券,銀行體系以儲備購買這些債券時,它將無用於經濟的儲備轉化為可用於購買商品和服務的存款。

只需再看一個T賬戶。當政府通過承諾減稅和補貼來實施產業政策,鼓勵企業生產所需商品和服務時,會發生什麼情況?

在這個例子中,美國霸權在波斯灣的西部電影式的槍戰中,子彈已經快用完了。政府通過一項法案,承諾對彈藥生產給予補貼。史密斯&威森公司申請並獲得了一份為軍方供應彈藥的合同。他們無法生產足夠的子彈來完成合同,因此向摩根大通貸款以建造一座新工廠。

1. 摩根大通的貸款人看到政府合同後,放心地向史密斯&威森貸款1,000億美元。貸款的行為本身就凭空創造了1,000億美元的貨幣。
2. 史密斯&威森建造工廠,為平民創造了工資,這些工資最終成為摩根大通的存款。摩根大通創造的貨幣成為了那些傾向於消費的平民持有的存款。我已經解釋過平民的消費習慣如何創造經濟活動。讓我們稍微改變一下這個例子。
3. 財政部需要發行1,000億美元的新債務來資助史密斯&威森的補貼。摩根大通參與競標購買債券,但沒有任何儲備可用於購買債券。由於從聯邦儲備貼現窗口獲得貸款不再有任何污名,摩根大通將其持有的史密斯&威森公司債務作為抵押品,從聯邦儲備銀行獲得儲備貸款。這些儲備用於購買新發行的國債。然後,財政部將補貼款項支付給史密斯&威森,成為摩根大通的存款。

這個例子展示了,通過產業政策,美國政府誘使摩根大通創造貸款,而貸款所產生的資產又被用作向聯邦儲備銀行借入儲備以購買更多國債的抵押品。

限制條件

看起來財政部、聯邦儲備銀行和銀行運作著一種神奇的印鈔機器,可以實現以下一個或多個目標:

1. 為富人注入資金購買金融資產,這些資產不會產生任何實際的經濟活動。
2. 為窮人的銀行賬戶注資,他們傾向於將補貼用於購買商品和服務,從而產生實際的經濟活動。
3. 保證特定行業中某些參與者的盈利能力。這允許企業通過銀行信貸擴大生產,從而產生實際的經濟活動。

但是,是否存在任何限制條件呢?

是的,銀行無法創造無限量的貨幣,因為它們必須為所持有的每一種債務資產提供昂貴的資本金。用專業術語來說,不同類型的資產都有風險加權資產費用。即使是被視為「無風險」的政府債券和央行儲備,也需要計提資本金。這就是為什麼在某個時候,銀行無法有意義地參與競標購買美國國債或發放企業貸款。

必須為貸款和其他類型的債務證券提供資本金的原因在於,如果借款人破產,無論是政府還是公司,損失都需要有人來承擔。由於銀行是為了獲利而決定創造貨幣來貸款或購買政府債券,因此公平地要求其股東資本來吸收損失。當損失超過銀行資本金的金額時,銀行就會破產。當銀行破產時,存款人將失去存款,這是不利的。然而,從系統的角度來看,更糟糕的是,銀行將無法繼續增加經濟中的信貸供給。鑑於這種基於分數儲備的法定貨幣金融體系需要持續的信貸發行才能存活,銀行的破產可能會導致整個紙牌屋垮塌。請記住,一個人的資產就是另一個人的負債。

當銀行的股權信貸用盡時,挽救系統的唯一方法就是讓央行創造新的法定貨幣,並用它交換銀行的虧損資產。想像一下,如果Signature Bank只向已倒閉的Three Arrows Capital (3AC)的Su Zhu和Kyle Davies貸款。Su和Kyle向銀行提供了一份虛假的資產負債表,誤導了公司的實際狀況。然後,他們將現金從基金中提走,轉移給妻子,希望在破產時能獲得豁免。當基金失敗時,銀行無法沒收任何東西,貸款價值為零。這只是一個虛構的情節;Su和Kyle是好人,他們絕不會做這樣的事。Signature Bank向坐在美國參議院銀行委員會的伊利沙白·沃倫捐贈了大量競選資金。利用其政治影響力,Signature Bank說服沃倫參議員,他們值得被拯救。沃倫參議員打電話給鮑威爾,告訴他聯邦儲備銀行必須以面值從貼現窗口兌換3AC債務換取美元。聯邦儲備銀行照做了,Signature Bank能夠將3AC債券兌換成新鮮美元,並支付任何存款外流。再次強調,這並沒有真的發生,只是一個「愚蠢」的例子。但故事的寓意是,如果銀行自己沒有提供足夠的資本金,整個人口最終將不得不為貨幣貶值買單。

也許我的虛構例子有一些實際根源,這是新加坡《海峽時報》的一則新聞:

「已倒閉的加密貨幣對沖基金Three Arrows Capital (3AC)的聯合創始人朱蘇的妻子,已設法以5,100萬元的價格出售了她在新加坡擁有的一處豪宅,儘管法院對該夫婦的其他部分資產實施了凍結令。」

回到現實。

假設政府希望創造無限的銀行信貸。那麼,它們必須改變規則,使國債和某些「批准」的公司債務(可能是按類型劃分,例如投資級債券,或按行業劃分,例如半導體公司發行的債務)獲得豁免,不受所謂的「補充槓桿率」(SLR)的約束。

如果國債、央行儲備和/或批准的公司債務證券獲得SLR豁免,銀行就可以無限制地購買債務,而不必承擔任何昂貴的資本金負擔。聯邦儲備銀行有權授予豁免。他們確實在2020年4月至2021年3月期間這樣做了。如果你還記得的話,當時美國的信貸市場陷入了癱瘓。聯邦儲備銀行需要讓銀行重新開始向美國政府貸款,參與國債競標,因為政府即將發放數萬億美元的刺激措施,但沒有稅收來支付。這項豁免奏效了,導致銀行大量購買國債。但缺點是,在鮑威爾將利率從0%提高到5%後,同樣的國債價格大幅下跌,導致了2023年3月的區域銀行危機。世上沒有免費的午餐。

銀行持有的儲備水平也是銀行體系參與國債競標意願的一個限制因素。當銀行感覺到它們在聯邦儲備銀行的儲備達到最低舒適水平(LCLoR)時,就會停止參與競標。你要到事後才能知道LCLoR是多少。

這是財政部借款諮詢委員會(TBAC)於2024年10月